美元曲线的“左侧生效”——当美元不再避险

在传统的金融市场认知中，美元始终表演侧重要的避险资产脚色。尤其是在危险讨厌情感升温时，投资者每每涌入美元资产，推进美元汇率走强。这一逻辑也完善符合了经典的“美元浅笑曲线”实践的左侧——当寰球经济下行或市场避险情感回升时，美元作为避风港遭到追捧，浮现贬值态势。但是，比年来，这一“定律”仿佛正在生效。当寰球危险变乱频发，股市震动加剧时，美元却并未展示出以往的强势，反而经常与危险资产同向稳定，这不由激发市场沉思：美元，仍是避险资产吗？花旗银行近期宣布的一份讲演，或者能为咱们解答这一疑难。花旗 Adam Pickett 团队指出，美国维系其“适度特权”（Exorbitant Privilege）的方法曾经产生了基本性改变——传统的“适度特权”表现在美元作为贮备货泉的位置以及由此带来的对美国国债（USTs）的宏大需要。但现在，支持美国“适度特权”的支柱已悄悄转向美国股市（SPX）。这一改变深入地影响了美元在危险讨厌情况下的表示，招致美元浅笑曲线的“左侧”逐步生效。“适度特权”的转移：从美债到美股所谓“适度特权”，最初由法国政治家戴高乐提出，后被经济学家瓦莱里·吉斯卡尔·德斯坦正式应用，用来描写美国因其货泉的国际贮备位置而享用的错误称上风。临时以来，美元的“适度特权”重要表现在寰球对美元资产，尤其是美国国债的宏大需要上。每当寰球经济面对不断定性，或许市场危险偏好降落时，资金便会涌入被视为最保险资产的美国国债，从而推高美元汇率，并为美国供给便宜的融资方便，以补充其常常账户赤字跟财务赤字，即所谓的“双赤字”。但是，花旗银行的讲演提醒，比年来，支持美国“适度特权”的能源起源曾经产生了却构性变更。本国投资者对美国资产的需要，不再像从前那样重要会合于美国国债，而是年夜幅转向了美国股市。讲演指出，自2020年以来，本国投资者已成为美国股票的净买家，而且在2024年这一净持仓范围急剧收缩。停止2025年终，本国投资者持有美股的范围到达了史无前例的程度。 这种改变象征着，美国国际进出均衡的资金起源，越来越依附于不稳固的股权资源流入，而非绝对稳固的债券资源流入。美元“左侧生效”的逻辑：美股兜售与资源外流“适度特权”支柱的转移，直接招致了美元在危险讨厌情况下的表示变态。传统的逻辑是，当危险讨厌情感升温，股市下跌时，投资者会兜售危险资产，转而买入避险资产，美国国债作为最重要的避险资产之一，天然会遭到追捧，从而动员美元贬值。 这恰是美元浅笑曲线左侧的逻辑。但当初的情形却一模一样。因为本国投资者持有巨量的美国股票，一旦市场呈现危险讨厌情感，激发美股兜售，这些本国投资者便会年夜范围兜售美股，将资金撤出美国。 这种资源外流，反而会给美元带来下行压力，招致美欧洲杯足球元与美股同步下跌，彻底推翻了传统的避险逻辑。花旗讲演的剖析表现，比年来，在“危险讨厌”时代（界说为标普500指数跟美国2年期国债收益率均低于55日均线，且跨资产稳定率指标高于1），美元对年夜少数G10货泉的表示都显明偏弱，与传统的美元浅笑曲线左侧的猜测南辕北辙。